2月16日，山東坤泰新材料科技股份有限公司（下稱“坤泰股份”）在深主板上市。作為汽車前裝市場內飾供應商，坤泰股份自進入上市審核程序之初就輿論爭議不斷。一方面，公司急于擴充產能但市場并不買單；另一方面，公司所處行業“蛋糕”小、技術含量較低，未來成長路徑并不明朗。加上董事長的百萬薪酬和巨額分紅，讓公司本不富裕的賬簿變得雪上加霜。

業績增長“天花板”有限

毛利率波動被采購成本“拿捏”

(相關資料圖)

坤泰股份成立于2009年，自設立之初就專攻汽車內飾件材料業務，面向整車廠提供配套。翻閱招股書發現，簇絨地毯是坤泰股份主營業務中占比最大的板塊，超過50%。2019年至2022年上半年，該板塊的銷售收入占比分別為64.63%、64.21%、58.30%和52.32%，同期毛利占比分別為68.59%、68.46%、58.88%和54.04%。從數據走勢上看，無論是收入占比還是毛利占比都呈現逐年下降的趨勢。

根據公司披露的數據，2021年簇絨地毯產品的國內市場占有率在44.28%至54.44%之間，而公司2021年簇絨地毯收入為2.4億元，據此估算國內簇絨地毯市場空間大約在4.8億元左右，未來業績增長的“天花板”較低。

事實上，由于簇絨地毯在外觀、耐磨性、回彈性等方面表現均優于其他材質，產品主要應用在高端車型中。但近幾年，隨著國產新勢力的崛起，高端汽車銷量增長疲軟。對于上游供應企業來說，未來高端車銷量若繼續不及預期，也將影響相關產品供應的進一步增長。

另外，汽車零部件行業的“年降”慣例也為公司帶來“隱憂”。一般來說，整車廠在汽車銷售中采取“前高后低”的定價策略，因此整車廠在下達新車型發包訂單時，會根據其整車定價策略，要求零部件供應商在發包訂單中協商定價的基礎上，逐年適當下調供貨價格。對于供應商來說，隨著所配車型銷售規模的擴大可以抵消“年降”對毛利率帶來的負面影響。但公司簇絨地毯市場空間總體看還是較小，規模效應也比較弱，“年降”帶來的影響相對較大。

值得注意的是，坤泰股份近幾年簇絨地毯產品毛利率波動的主要原因均與原材料成本相關。根據招股書，公司在2020年簇絨地毯的毛利率一度增長近3%。簇絨地毯的單價卻從上年度的35.46元/平方米下降至33.54元/平方米，降幅超過5%。從成本來看，簇絨地毯的主要原材料PA6切片2019年的采購單價為12.10元/KG，2020年則下降到9.88元/KG。

如果按照19年的價格來計算，20年僅該項材料的采購成本就增加了約690萬。到了2021年，PA6切片的價格從9.88 元/KG漲至12.44 元/KG，在采購數量波動不大的情況下，簇絨地毯2021年的毛利率快速下滑7.42%。由此也可以看出，上游化工產品價格的波動對于毛利率的影響可以說是立竿見影，這也讓公司產品未來的毛利率走勢變得非常被動。

重視研發實則“紙上談兵”？

大客戶“依賴癥”難解

在部分投資者看來，坤泰股份目前的業務領域較為局限，無論是汽車地毯還是腳墊，技術壁壘都不高，上市后長期的股價走勢并不明晰。

股民的質疑似乎已在公司的意料之中，坤泰股份在招股書中多次強調公司重視技術研發，堅持創新。但反映在研發支出上，這一切都像是“紙上談兵”，其研發費用不足千萬，研發強度也大幅低于行業平均值。根據公司披露的數據，自2018年至2021年，坤泰股份研發費用分別為646.46萬元、645.28萬元、704.65萬元和724.73萬元；研發費用率分別為2.11%、1.99%、1.87%和1.75%，呈下降趨勢，同行業可比公司研發費用率均值分別為4.16%、4.60%、5.36%、5.30%。

此外，通過分析坤泰股份子公司煙臺鑫泰科研人員的變動，公司真正的研發實力也顯露端倪。據工商年報記載，2018年至2020年，簇絨地毯原料BCF紗線生產商、高新技術企業煙臺鑫泰的社保繳納人數分別為44人、44人和58人。結合招股書披露的比例估算，煙臺鑫泰每年的科研人員數量約為5人、10人、24人。而2018年末至2020年末，坤泰股份研發人員數量分別為21人、24人、26人；剔除煙臺鑫泰，2018年至2020年，公司總部研發人員數量應分別為16人、14人、2人，呈大幅下降的趨勢。

實際上，上市公司把研發人員和費用“轉移”到子公司的案例并不少見，通常都是為了使年銷售收入不及億元的中小企業滿足高新技術企業評估標準中三年研發費用總額不低于4%的“門檻”而作出的調整，以此來包裝企業，降低對利潤的影響。

此外，大客戶“依賴癥”也是擺在坤泰股份面前的一大難題。

根據招股書，2019年至2022年上半年，坤泰股份向前五大客戶的銷售金額分別為2.03億元、2.47億元、2.43億元和1.11億元，占當期營業收入的比重分別為62.51%、65.52%、58.61%和56.00%，且大客戶常年集中在歐拓集團、富晟集團、一汽大眾、泰弗斯這幾家公司中，基本無變化，客戶集中度較高，一旦有客戶流失對公司來說將是毀滅性打擊。

財務狀況連年吃緊

董事長堪稱“最貴打工人”

真正讓坤泰股份陷入“圈錢”質疑無法自拔的則是公司財務狀況吃緊下高管的大手筆薪酬和分紅。

2018年至2020年，公司的財務費用金額分別為76.04萬元、144.92萬元、306.20萬元，復合增長率近100%，財務費用驟升；同期，公司主營業務收現比、凈現比連續3年逐年下降。此外，近幾年公司的應收賬款周轉率低于同行業上市公司平均水平，低于全部可比上市公司；公司存貨周轉率也低于同行業上市公司平均水平……

但在財務如此困頓的情況下，公司核心高管的薪酬和分紅卻讓同行們眼紅。

招股書顯示，2020年，公司董事、監事、高級管理人員與核心技術人員在公司領取薪酬總額為523.82萬元（其中公司獨立董事津貼為稅前每人3.00萬元/年），董事長、總經理張明的薪酬為288.59萬元，占高管薪酬總額的55.09%，是公司其他高管薪酬的5至35倍，堪稱最貴“打工人”。

張明的這一收入水平在當年僅略遜色于同屬汽車零部件行業板塊的福耀玻璃董事長曹德旺、模塑科技董事長曹克波以及萬豐奧威董事長陳濱。不過，坤泰股份2020年的營業收入和凈利排行卻淹沒在一眾上市公司之中。

作為資本密集型產業，深耕汽車地毯等內飾行業的坤泰股份理應在設備更新、技術研發、產品升級等方面不斷加大資金投入。但公司卻反其道而行之，在現金及現金等價物連續三年不足3500萬元，部分房屋產權、土地使用權和在建設工程處于抵押狀態的情況下，進行了多次分紅，累計分紅金額超過1億元，相當于公司一年多的凈利潤。

壕氣分紅后，上市融資的這場及時雨到底能不能讓公司成為業績連年增長的沃土，時間的沉淀會帶來答案。（全景網）