國家“雙碳”大背景下，新能源領(lǐng)域的鋰電、光伏等板塊接連上漲，投資者關(guān)心接下來如何繼續(xù)挖掘機(jī)會。對此，證券時報·e公司微訪談邀請到深圳市多和美投資顧問有限公司董事長張益凡，對電動車及新能源發(fā)電領(lǐng)域的上下游狀況進(jìn)行梳理，尋找其中的“預(yù)期差”。

張益凡認(rèn)為，鋰電和光伏的上游板塊經(jīng)過普漲后估值已經(jīng)偏高，需要警惕其中風(fēng)險。下游板塊的安全性和性價比逐漸凸顯，電動車領(lǐng)域應(yīng)重視智能化趨勢帶來的增量空間，綠電運(yùn)營商受益于市場增量與電價改革等因素或?qū)⒂瓉韮r值重估。在今年變幻莫測的行情中，團(tuán)隊仍然實(shí)現(xiàn)出色收益，張益凡將經(jīng)驗總結(jié)為深耕行業(yè)，把握結(jié)構(gòu)性變化中的機(jī)會。

鋰電上游投資需謹(jǐn)慎

從去年下半年以來，鋰電上游材料價格高漲成為整個產(chǎn)業(yè)鏈的重要背景。據(jù)鑫欏鋰電統(tǒng)計，10月份碳酸鋰價格一度摸高至近20萬元/噸，相比年初上漲270%。此外，磷酸鐵鋰、六氟磷酸鋰、隔膜、PVDF等材料都經(jīng)歷了不同程度的漲價。

張益凡認(rèn)為，漲價主要反映了產(chǎn)業(yè)鏈的供需錯配。一方面新能源汽車市場保持快速增長，從而拉動鋰資源需求，在全球每年約40萬噸碳酸鋰當(dāng)量的產(chǎn)量中，超過一半都用作新能源汽車；另一方面，疫情疊加周期因素導(dǎo)致鋰礦產(chǎn)能難以快速釋放，供需缺口短期內(nèi)很難補(bǔ)上。

隨著原材料價格上漲，一眾鋰資源相關(guān)上市公司也隨風(fēng)起飛，甚至屢現(xiàn)股價一年翻三四倍者。“股價上漲是有道理的，因為漲價提升毛利率，確實(shí)帶來了利潤，擴(kuò)產(chǎn)需要時間，短期內(nèi)股價掉下來也很難。但長期來看，世界鋰礦資源并不缺，現(xiàn)在的估值可能已經(jīng)反映了未來5-10年的利潤折現(xiàn)。”張益凡稱。

張益凡做了一個簡單的測算，一輛50度電的電動車大約需要30多公斤碳酸鋰，若按照未來五年生產(chǎn)3000萬輛車估算，需要的碳酸鋰大約為100萬噸。假設(shè)成本價在4萬-5萬元/噸，銷售價格在6萬-7萬元/噸，大約15%的利潤率，也就對應(yīng)150億元左右的利潤。在供需相對平衡的條件下給到20倍的估值，總市值大約3000億元。但目前市場上主要鋰礦公司的總市值已經(jīng)在1萬億元的水平。

隨著未來供求逐漸匹配、鋰電材料日趨大宗化，對生產(chǎn)商的估值邏輯也將發(fā)生變化。張益凡稱：“參考?xì)v史經(jīng)驗，在前些年中國重工業(yè)發(fā)展較快的時期，煤炭、鋼鐵等資源也一度上漲，這段時間大家給相關(guān)企業(yè)的估值在30倍甚至50倍，但到了行業(yè)成熟穩(wěn)定的時期，現(xiàn)在煤炭鋼鐵的估值水平只有10倍左右。”

“在現(xiàn)在的位置上我覺得需要謹(jǐn)慎一點(diǎn)，市場習(xí)慣對短期利潤做一個線性外推，但往后看5年甚至10年，情況會發(fā)生變化。上游可能還有機(jī)會，一兩年內(nèi)也許還能產(chǎn)生收益，但我個人不建議在這里面進(jìn)行博弈。”張益凡表示。

投資電動車就是投資“碳中和 AI”

將目光投向新能源汽車下游市場，全球電動車龍頭特斯拉在11月初創(chuàng)下歷史最高價，目前總市值已經(jīng)接近1.2萬億美元。從業(yè)績表現(xiàn)上看，特斯拉在最近的第三季度凈利潤、營業(yè)利潤和毛利指標(biāo)均達(dá)到歷史最好水平。三季度營收增長57%至137.57億美元，營業(yè)利潤為20億美元，營業(yè)利潤率為14.6%，凈利潤為16億美元。

單從汽車銷售角度來看，特斯拉的估值已經(jīng)不低。張益凡稱，假設(shè)全球有1億輛電動車的市場空間，按照每輛車平均價值2.5萬美元和10%的凈利率來算，汽車銷售的凈利潤約1.5萬億美元，按照20倍來估值，全球總市值約5萬億美元。特斯拉目標(biāo)是供應(yīng)全球20%的電動車，那么當(dāng)前的市值已經(jīng)基本打滿預(yù)期。

“大家之所以還愿意投資特斯拉，是因為它賣車之外的價值，比如自動駕駛軟件，甚至如果自動駕駛落地，特斯拉也可以成為一個出租車運(yùn)營商，切入另外一大塊市場，這樣就會產(chǎn)生更大的估值空間。”張益凡表示。

除了特斯拉，電動車市場也出現(xiàn)了多股力量，包括“蔚小理”等造車新勢力，比亞迪、長城汽車等自主品牌，以及部分老牌車企也在發(fā)力轉(zhuǎn)型。談及各方參與者之間的競爭實(shí)力，張益凡提出企業(yè)文化這一觀察角度，“造車新勢力大多是創(chuàng)始人文化，創(chuàng)始人都在四五十歲的年齡，思維反應(yīng)快且執(zhí)行力強(qiáng)；而一些老牌車企雖然過去一度占據(jù)優(yōu)勢，但創(chuàng)始人已經(jīng)傳承了四五代，相比之下效率偏低，整個運(yùn)作體制也相對遲緩。”

值得一提的是，“蔚小理”均在美上市，且小鵬、理想在今年也實(shí)現(xiàn)了港股二次上市，因此它們的市場定價得到了國際機(jī)構(gòu)投資者的充分參與。張益凡稱，單純按銷量計算根本無法支撐“蔚小理”的估值，而且它們都尚未實(shí)現(xiàn)盈利。之所以給到如此高的定價，背后有中國制造的因素。

“就像家電國產(chǎn)化之后，中國產(chǎn)品占到全球大部分份額，汽車電動化之后，中國也能在這個市場上占據(jù)一席之地。以特斯拉工廠為例，上海工廠8個月完成建廠，但柏林工廠開工已經(jīng)過去18個月，還未能投產(chǎn)。此外，中國的生產(chǎn)效率和制造成本都體現(xiàn)更強(qiáng)的競爭優(yōu)勢。”張益凡預(yù)判，將來中國生產(chǎn)的電動車可能在全球占據(jù)60%以上的份額，加上特斯拉基本就能把全球市場瓜分。

除了整車廠，電動車領(lǐng)域難以回避的一個參與者是華為，華為多次強(qiáng)調(diào)自己“不造車，只幫車企造好車”。華為已經(jīng)陸續(xù)和北汽、長安、小康股份等整車廠建立合作，生產(chǎn)搭載HI（Huawei Inside）的智能汽車，但從未入股整車廠。一些車企也并不愿意將軟件系統(tǒng)交給華為，例如上汽就曾表示不能“將靈魂交出去，自己只是軀殼”。

“我非常看好華為的實(shí)力，當(dāng)然它也必須證明自己。”在張益凡看來，華為將來在電動車產(chǎn)業(yè)中的角色將是包括自動駕駛在內(nèi)的軟硬件解決方案提供商，其中最為關(guān)鍵的是鴻蒙系統(tǒng)，除了汽車軟件的價值之外鴻蒙還具有保障國家安全的意義。現(xiàn)階段華為與車企的合作將是一個樹立樣板工程的過程，當(dāng)合作車型足夠優(yōu)秀就能夠被車企接受。“以后與華為相關(guān)的車不一定比特斯拉少，有華為加持的車將來真正推出市場后可能會讓大家感到驚艷。”張益凡表示。

整體而言，張益凡認(rèn)為投資電動車就是投資“碳中和 AI”，這代表了目前全世界最大的主流方向。電動化主線在過去一年已經(jīng)涌出許多投資標(biāo)的，而智能化趨勢中并不存在一個外在的、能夠提供一站式解決方案的供應(yīng)商，智能化的價值隱含在參與下游競爭的整車廠之中，也包括蘋果、華為、百度等科技巨頭。

綠電運(yùn)營商潛藏機(jī)會

電動車之外，新能源領(lǐng)域最近備受關(guān)注的還有光伏、風(fēng)電等綠電行業(yè)。目前風(fēng)能、光伏發(fā)電量占總體不到10%，將來“雙碳”目標(biāo)希望這一比例達(dá)到50%以上，張益凡認(rèn)為這其中市場空間巨大，但所需時間相對電動車更長。

今年光伏、陸上風(fēng)電已經(jīng)陸續(xù)進(jìn)入平價時代，但由于儲能尚未大規(guī)模應(yīng)用，目前只是不穩(wěn)定電源的平價，風(fēng)光伏發(fā)電的消納問題仍需解決。而上游硅料、組件、設(shè)備等企業(yè)已經(jīng)積累了一波漲幅，其中不乏一些10倍甚至20倍的牛股。

中國2020年全年發(fā)電量約7.5萬億KWh，占全球四分之一，張益凡據(jù)此測算，如果全部折算成光伏，按每年1100小時的發(fā)電時間來算，全球所需光伏裝機(jī)量約3萬GW。這個數(shù)字是2050年之后的目標(biāo)，據(jù)權(quán)威機(jī)構(gòu)預(yù)測那時光伏發(fā)電占約60%左右，按照5%-6%的折舊率計算，每年增量大約1200GW。假設(shè)目前光伏龍頭企業(yè)裝機(jī)量占全球市場40%左右的市場份額不變，且未來價格至少會降低一半，因此對應(yīng)企業(yè)營收空間或許有4-5倍的增長，但成熟時期50倍的高估值難以為繼，市值空間也許只有一倍左右，現(xiàn)在的估值顯得略高了。

“相比之下我更看好下游綠電運(yùn)營商，這方面機(jī)會更確定一些。”張益凡稱，下游上市公司更加集中，一些頭部企業(yè)在“十四五”期間的裝機(jī)量增長目標(biāo)都是4-5倍，而目前市盈率普遍在10倍左右，即使考慮到電價下降的風(fēng)險，安全性也相對中上游較好。

“原來發(fā)電運(yùn)營商是處在行業(yè)普遍性的估值低谷，因為公共事業(yè)難以漲價，大家是把它作為回報率穩(wěn)定的價值股來看的，但沒想到新能源市場會發(fā)生翻天覆地的變化。接下來估值上升的推動力一方面來自新能源發(fā)電市場份額的提升，另一方面也來自電價市場化改革帶來的空間。”張益凡表示。

值得注意的是，一些發(fā)電運(yùn)營商同時兼有火電和綠電業(yè)務(wù)，而火電業(yè)務(wù)目前普遍估值較低。“煤炭發(fā)電這塊只是不再增長了，但是依然有價值，它可以隨時調(diào)峰，因此將來應(yīng)該扮演穩(wěn)定的智慧能源角色，還是會長期存在。但市場比較激進(jìn)，是按照2060年‘消滅煤炭’的角度來定價，甚至估值已經(jīng)歸零了。因此龍頭公司綠電30%左右的復(fù)合增長，再加上穩(wěn)定的火電機(jī)組，這塊整體估值是便宜的。”張益凡稱。

在經(jīng)過今年以來的連續(xù)上漲之后，張益凡認(rèn)為新能源領(lǐng)域仍潛藏機(jī)會，“我很看好新能源的未來空間，但這并不意味著普漲，一些東西不一定會跌，但也未必能帶來很大的空間。行業(yè)格局和技術(shù)發(fā)展仍在快速變化，比如仍不斷有新玩家參與造車，新的電池技術(shù)也層出不窮，要在變化中找到機(jī)會，抓住一些存在預(yù)期差的地方，就需要對行業(yè)和公司進(jìn)行深耕。”

數(shù)據(jù)顯示，多和美代表產(chǎn)品代表產(chǎn)品和美穩(wěn)健增長基金自2017年成立以來，截至今年三季度末累計獲得約3倍的收益，年化復(fù)合收益率約25%，尤其今年以來收益率一度達(dá)到112%，已經(jīng)實(shí)現(xiàn)翻倍增長。

談及今年的投資感受，張益凡坦言在茅臺、騰訊等龍頭股上有過受挫，但也抓住了一些新能源、消費(fèi)領(lǐng)域的機(jī)會。“現(xiàn)在大家不太看好的行業(yè)，明年也許會醞釀一些機(jī)會。投資要抓住結(jié)構(gòu)性的變化，看到大家沒有看到的東西，和國家的政策方向、老百姓的消費(fèi)方向以及好的行業(yè)和公司站在一起，總之要投資，不要博弈。”